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数据来源：新时代
主营业务:光伏胶膜是核心业务(收入占89%)
公司主营业务分为三部分:胶膜(普通)EVA、白色EVA、POE)、背板、电子材料(感光干膜、柔性铜板、感光覆盖膜等。)，2019年收入占89.29%、8.26%和0.9%。光伏膜是核心业务。EVA胶膜可以保护和包装太阳能电池组件，提高组件的转换效率，延长使用寿命。
行业地位:全球光伏胶膜龙头(全球市场份额57%)
数据来源：东吴证券
2019年胶膜出货量7.49亿平方米，全球市场份额57%，是行业第二次4.5倍，行业第三次5.5倍。公司在光伏胶膜领域处于全球寡头垄断地位。胶膜在2013年之前被国外垄断。公司于2004年进入光伏胶膜领域，2008年跻身世界前三。2013年，27%的市场份额成为***。福斯特在9年内完成了从0到世界**的飞跃式发展，2019年增加到57%，进入寡头垄断格局。目前，国内企业在国内胶膜领域的市场份额超过90%，完成了国内替代。
公司竞争优势
1.原材料采购成本较低
公司胶膜在全球市占率57%，具备超强的规模优势，原材料采购成本比对手低5%以上。原材料在胶膜的成本中占比90%，更低的胶膜具备更低的成本优势。
2.高产能利用率降低固定成本
公司的产能利用率常年保持在100%以上，较高的产能利用率降低了固定成本稀释。
重视研发 技术领先
2014年R&D投资0.88亿，2019年增*2.03亿，5年增长130%。R&D人员快速增长，2015年R&D人员107人，2019年R&D人员308人，5年R&D人员187%。
数据来源：东吴证券
福斯特作为**起草企业编制组件EVA国家胶膜标准和行业协会标准，突出领先技术。
护城河：客户粘性高 认证壁垒高
太阳能电池包装不可逆转，部件使用寿命超过25年，对胶膜性能要求较高。一旦胶膜出现质量问题，就会导致电池报废和部件故障。胶膜的质量影响了部件和电池的寿命和质量。大型部件制造商对胶膜供应商有严格的要求，需要半年以上的测试、认证和调查。一旦批量采购，粘度较高，不易更换供应商。
目前国内组件厂商出口占比普遍超过60%，国外客户对于组件的可靠性和质量要求更高，海外客户实行产品认证制度，主要有美国的UL认证、德国TUV认证(大多数欧洲客户认可)JET认证等。，如果更换胶膜，组件需要重新认证，消耗巨大的资金和时间成本。因此，胶膜供应商一般不易更换，粘度高。福斯特已成为全球胶膜的领头羊，构筑了较高的壁垒，新厂商很难抢占福斯特的市场份额。
公司未来发展的主要逻辑
逻辑一、平价引爆光伏产业 未来五年新增装机量将保持25%的快速增长
数据来源：东吴证券
2010年全球光伏发电成本为0.37美元/千瓦时，2020年降*0.048美元/千瓦时，降*87%。光伏不仅降低了清洁能源类型中*大的成本，而且成为世界上大多数国家*便宜的能源。随着未来技术的进步，光伏的经济和环保将推动光伏进入快速发展的黄金时代。
2019年以前，光伏发电成本高于火电。为了鼓励光伏发展，各国普遍采取补贴政策，但政策存在较大的不确定性和波动性，导致光伏发展随政策波动而波动较大。这是一个明显的周期性行业。然而，目前，光伏已进入经济实惠时代，补贴将逐步退出，经济将成为主导因素，光伏将从周期性行业升级为增长性行业。
未来五年，全球光伏新增装机将保持25%的年增长率
工业证券预计今年全球光伏新装机量为122GW，2025年将增*368GW，未来五年，复合材料的年增长率将达到25%。光伏新装机的快速增长将推动胶膜需求的快速增长，福斯特将充分受益于全球胶膜寡头制造商。
逻辑2.胶膜大规模扩产 预计2020-2022年产能将翻倍
数据来源：新时代
基于光伏未来的巨大前景，福斯特迅速扩大了产能，2019年发行了11亿可转换债券，建设了2.5亿平方米的白色EVA项目，2亿平方米POE该项目于2020年发行14亿可转换债券，在滁州建设年产5亿平方米的胶膜项目。加上泰国工厂的项目，公司总产能将在2022年达到15.45GW以上，相比2019年的7.45GW增长107%(翻倍)。产能翻倍将迅速扩大收入，带动利润增长。
逻辑三，白色EVA和POE增加比例将提高毛利率和利润
数据来源：东吴证券
白色EVA是透明EVA升级产品可以提高组件的发电功率，使用透明度EVA胶膜时，太阳穿过电池片到达胶膜，胶膜折射到背板，背板反射到电池片，中间有折射损失。可是白色EVA(不透光)就不一样了，太阳穿过电池片到胶膜后，白色EVA胶膜可以直接反射光线，减少折射损失，提高组件转换效率，白色EVA单玻能提高发电功率1-3W，双玻能提高组件发电功率7-1W。
目前，电池板越来越薄，采用了更高效的技术，电池板的抗性PID特性下降，PID(电位诱导衰减)是指光伏电站运行一段时间后发电效率大幅下降，一般是由光伏组件持续衰减引起的。与透明EVA相比，POE具有优异的水蒸气阻隔能力，能增强电池板的抗性PID能有效提高组件的可靠性和稳定性。POE主要用于双面双玻组件和薄膜组件，POE只有少数技术门槛，只有少数定的技术门槛，只有少数厂家可以生产。POE市场份额超过60%。
数据来源：安信证券
在降低成本和提高效率的背景下，双面组件将大规模使用，白色EVA和POE使用越来越多，白色EVA和POE所有胶膜的比例也越来越大。白色EVA平均每平方米8-9元，POE平均价格为每平方米10-11元，远高于透明度EVA每平方米胶膜6-7元，福斯特白色EVA胶膜和POE的毛利率都在28%以上，远高于透明EVA毛利(低于20%)。
数据来源：新时代
福斯特在技术上领先同行，在白色EVA和POE都具备明显优势，新时代证券预计福斯特在2019年的产品中，白色EVA和POE预计2020年将上升到40%-50%，2021年将上升到70%，2022年将上升到80%，因为白色EVA和POE价格和毛利更高，这将显著提高福斯特的整体毛利率，然后增加利润。
逻辑4:感光干膜潜力巨大 目前处于超高速增长阶段
感光干膜是一种高分子化合物，通过光固化进行PCB(印刷电路板)图形转移的薄膜材料是制造的PCB重要原料。预计2019年感光干膜需求约12.6亿平方米，2020年市场规模预计100亿。目前，感光干膜被中国台湾和日本企业垄断（台湾长兴材料、日本日立化工、日本旭化工、美国杜邦等）。海外企业垄断市场90%以上，国内份额不足10%。
数据来源：东吴证券
2019年，福斯特感光干膜收入仅为0.57亿元东吴证券预计2020年将上升*2亿，增长250%，2021年收入将上升*6.3亿，增长215%，增长惊人。公司已进入深南电路、景旺电子等龙头厂商的供应链。
该公司的中期目标是占据20%-30%的份额，长期以来可能成为全球感光干膜的***。
东吴证券认为，福斯特有望在感光干膜领域 ** 光伏胶膜在国内替代方面的成功经验*终成为****者。2020年，感光干膜市场规模100亿，长期空间150亿。假设占据50%的份额，可以创造75亿的收入，毛利率25%以上，净利率18%，利润13.5亿，净利润9.57亿，也就是说，有望在利润方面再创造一个体积的福斯特，前景十分广阔。
以上分析了基本面。让我们简要分析一下证星研究院的估值
引用曾多红(2019年新财富电气设备第二名)的数据，曾多红2020-2022年净利润为12.16亿和16亿.19亿、20.截*10月16日收盘，福斯特.1%，26.1%，截*10月16日收盘，2020年福斯特净利润市盈率为51.89，PEG为1.80，我们的明星研究所认为，福斯特的估值并不便宜，但考虑到全球胶片的寡头垄断地位，可以给予适当的领先溢价，考虑到光伏未来巨大的发展空间，目前的估值仍在合理的范围内。
